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11月30日
全天分论坛
郝联峰
中华保险研究所所长
主持人：感谢刚才固收同事的分享，接下来是量化方面的论坛。首先有请中华保险研究所所长郝联峰，郝总跟我认识很多年了，我们其实都是做周期研究的，对周期特别感兴趣，郝总在周期这个方向的研究特别深，整体上对周期、金融市场的研究特别深。郝总还有一点就是他不仅中长期看得准，而且短线也看得很准。我记得今年年初市场开始暴跌两三天的时候，那时候我跟郝总吃饭，他跟我讲，基本上这一轮从2016年1月开始的行情结束了，回头来看，市场确实是没有再起来。之前在我们群里面，我也经常在分享《笑傲投资》微信公众号上的文章，有很多朋友问这是不是我的文章，我说是我的朋友的文章，这次策略会很荣幸邀请他来分享一些他的看法，掌声有请。
郝联峰：很高兴来到深圳，我以前也在深圳工作过，还曾专门瞻仰邓小平的塑像，我就喜欢深圳的风格，深圳是比较务实的地方，所以我也讲一些比较实一点的话题，就是讲怎么赚钱。要想赚大钱只有两个地方，一个是房地产，一个是股票股权，其他地方很难赚大钱，这两大类资产的长期平均收益率是最高的，是能跑赢名义GDP增长率的，一般的资产都不行，债券、黄金、石油、存款、普通艺术品等等都不行。顶级收藏品长期平均投资收益率能跑赢名义GDP增长率，但不适宜普通投资者参与，因为它的流动性不行，而且水很深，赝品很多，交易费用也很高，而且收藏品的容量也比较小。要想赚大钱，就得靠股票股权和房地产市场，这两个市场足够大，收益率足够高。这两个市场又是由经济决定的，所以如果你不谈经济，天天盯着那个市场，你是摸不着方向的。当然债券市场、收藏品市场、大宗商品市场都跟宏观经济有关，但是后面这几类市场赚大钱比较难，所以重点我就讲股票股权和房地产，股票和股权是一个东西，所以实际上就是股票和房地产两大类。
股票的大方向就是经济决定的，你要分析股票实际上就三个角度：一个是看经济，大方向是经济决定股票的方向。二是资金，你要看波段，得看资金，比如说反弹几周、几个月，有没有反弹，低点大概在哪里。我喜欢挑战自己，我经常会提前几个月或者几年预测高点在哪里，低点在哪里，这是先用宏观经济确定一个大方向大框架，知道这几年是牛市还是熊市，大致哪个月见拐点，具体到哪一周哪个日期，那可能就跟资金有关。大方向是经济决定的，波段跟资金非常有关系，再到细节可能就要看技术，技术是反映市场的，它不决定市场，其他的很多是噪音，比如说很多人喜欢谈政策、谈利多、利空，这个我一般是不看的，因为那些都是噪音，它不决定市场方向。
宏观经济怎么看呢？研究宏观经济主要是两个方向，这两个方向最有规律，有规律才值得研究，如果是没什么规律，规律不强，你想取得研究成果就比较难。宏观经济里面最有规律的一个是周期，一个是宏观经济指标之间的因果关系和领先滞后关系。因果关系要靠你的逻辑思维，去思考、去理解经济指标之间的本质，领先和滞后关系是表象，你如果把领先滞后关系弄得很清楚，那你理解宏观经济就相对比较简单，比如说股价，它是宏观经济体系的一部分，而且它是一个滞后指标，股票市场不是领先指标，很多人认为股票市场是领先的，其实不是。股票价格在宏观经济体系里面是滞后的，量比价先行，宏观经济里面很多量的指标都比股票价格领先，股票价格只是在资产价格里面是最领先的，比如说它比债券价格、大宗商品的价格、房地产的价格、收藏品价格，一般都要领先，所以说股票价格敏感，说它是宏观经济的晴雨表，那是因为它是在价格指标体系里面，它是最领先的。但是在宏观经济指标体系里面，股票价格是滞后的，所以你判断它很容易，因为领先指标见底回升，一致指标见底回升，之后才是滞后指标见底回升。现在领先指标、一致指标都是向下的，所以股市现在就是往下的，因为它是滞后指标。你不用考虑股市有没有见底，现在领先指标还在往下，所以它还没有见底。见顶也是一样，它的领先指标见顶，然后一致指标见顶、滞后指标见顶。股市目前就是在标准的熊市之中，底在2019年7月5号左右，这之前总体上都是熊市。股票市场2019年才会触底，2019年不是牛市，2018年年K线是一根阴线，2019年大概率还是一根阴线。以上证指数为准，年K线最多是连续两根阴线或者两根阳线，如果明年股市是跌的话，2020年就是涨的，这是1992年以来的市场规律。中国股市1992年之前是涨跌幅限制特别小，市场不太有效，1992年涨跌停板幅度放大了之后，它就比较正常了，那之后没有连续三年阴线或者阳线，所以明年如果下跌，后年肯定涨。这是技术，技术背后是宏观经济、基本面，所以技术实际上不是很可靠，基本面是很可靠的，基本面的经济规律是非常可靠的，因为基本面的背后是自然法则。比如我讲基金周期43.2个月，这个背后是自然法则，这个可靠，其背后是天体运行的周期。也就是说一年365天，或者365.2425天，这是非常可靠的，一年就那么多天，这是天体运行的周期，这是非常有规律的，朱格拉周期、库兹涅茨周期，它背后都是天体运行的周期，它不是情绪周期。你看到人体发烧，这是表象，他实际上可能是感冒，可能是哪里感染了，也可能是艾兹病，这是本质。发烧是表象，K线图是表象，人的情绪还是表象。比如说动物，冬天开始冬眠，夏天比较活跃，这是表现，后面是一年四季的周期的变化。这个周期是自然法则，很多人认为周期就是情绪，是一群人的情绪变化，不是的，一群人的情绪变化是因为它后面有天体运行周期。如果你知道这后面是自然法则，它就是非常确定的。
这一轮基钦周期的收缩期从2018年1月份一直要到2019年4月份，股票市场大概滞后两个月，所以股市到2019年7月5日左右才见底，明年股市见底，是个大底，是圆弧底，它有好几重底，2019年1月23日左右先有一个底，但还不是最低点，还要跌，反弹过后再跌，跌到2019年7月5日，这是一个真正的底部。它是一个圆弧底，这个圆弧底就是有很多底组成的，到最后一个底是2019年11月27日。所以到2019年11月27日，要把你的闲钱都买成股票，2020年肯定是一个牛市，上涨不一定是牛市，但是2020年上涨是一个牛市，2015年到2019年都不是牛市，中间隔了5年，就是一个牛市之后至少有三年不是牛市，但是最多有5年不是牛市，所以2019年不是牛市，2020年就必然是牛市。当然我这种讲法是用技术的语言来讲的，背后的基础还是基本面。
下一轮基钦周期的扩张期是从2019年4月份开始，有时候我也直接说是7月份，从4月份到7月份是基钦周期拐点到股市拐点的时滞，有时候需要大脑把基钦周期转换成股票市场的周期，如果懒得转换，就说2019年7月份是股票的底，这是基钦周期对应的底，到2021年的11月份股票市场是一个高点，这二十多个月是一个大牛市，这是基钦周期扩张期对应的牛市，基钦周期扩张期平均28个月，收缩期平均15个月，平均长度是43.2个月。基钦周期的平均长度是43.2个月，但是它的中位数都是42个月。基钦周期有两种，一种是42个月的，这是非常常见的，还有一种是48个月的，48个月一般很少见。经济周期都是会变的，但是它又是非常固定的，它既变化又固定，这就是对立统一，它如果一点变化都没有，那就太简单了，而这个世界没那么简单，它很有规律。
基钦周期下一轮扩张期是2019年4月到2021年8月，这是一轮新的价值风格周期。我们做股票就九个字，第一是要顺周期，你要知道经济是扩张期还是收缩期，只要是扩张期，市场要么是牛市，要么是比较强的平衡市。2016年1月份到2018年1月份，它就是基钦周期扩张期，这是比较强的平衡市。所以只要是扩张期，要么是牛市，要么是比较强的平衡市。只要是收缩期，要么是熊市，要么是比较弱的平衡市，所以你只要顺着周期，做起来就很简单了。每年股票市场的形态非常简单，只有三种形态，要么是牛市，做起来非常简单，牛市从年头涨到年尾，你就买了不动就行了，赚钱特别容易。熊市从年头跌到年尾，你就空仓就行了，或者你胆子大一点，你还可以做金融衍生品，在股指期货、期权上还可以做空。像2018年就是标准的熊市，今年你要赚钱，你可以做空股指期货，或者你卖空认购期权，或者买认沽期权，都是有获利机会的。卖空认购期权，今年风险非常小，年化收益率能达到百分之百左右，但是这个不建议大家做，因为它的市场容量比较小，你赚不了大钱，现在上证50的期权交易量特别小，而且还是需要专业性，如果你不是专业人士，我一般不建议，建议你空仓，就买一个货币基金，别人都亏，你照样赚，熊市你就空仓，就买个理财产品。场内货币基金流动性特别好，你也不用把钱转到场外，所以大熊市中货币基金对专业的投资者比较合适。
除了牛市和熊市年份之外，剩下的年份都是平衡市，牛市大概占28%左右，熊市占11%左右，剩下的61%都是平衡市。如果你不知道2019年是牛市还是熊市，那你就假定它是平衡市，因为大部分市场都是平衡市，牛市只占28%的，是比较少见的，比如说1990年、1991年、2000年、2006年、2007年、2009年、2014年都是单边牛市。熊市更少，它只占11%，所以一般你不知道市场是不是熊市，你就假定它是平衡市，平衡市最常见，熊市历史上只有1993年、2008年、2018年，2018年是一个熊市，10年里面可能只能碰到一次，但是今年就碰上了。 如果你对宏观经济比较清楚，其实像今年这种市场是很容易判断的，不是说熊市很少见你就不认识它。像今年这个熊市，今年二三月份我就说今年是一个熊市，不用很久你才发现它是一头熊，它稍微走一下你就知道是一个熊市。牛市来的时候也一样，一个牛市从最低点到最高点，平均是28个月，也有短的，最短的24个月，还有长的，30个月，但是它一般底部起来两三个月，你就知道它是牛市，你不用它涨到半山腰才知道它是牛市。所以不用担心会踏空。牛市刚开始，你就马上能看出它是一个牛市，这是很容易判断的，熊市也很容易判断。牛市一季度是全年低点，四季度是全年高点，每次回调不超过5周。熊市是一季度是全年高点，四季度是全年低点，每次反弹不超过7周。平衡市一般是春节前有一个低点，二季度有一个相对高点，然后一般都要往下跌，这就是平衡市。2015年是一个标准的平衡市，2015年春节前是一个低点，二季度涨到最高点，然后跌下来。平衡市也是非常容易赚钱的，你就在春节前建仓，到第二季度卖掉，然后休息，平衡市就赚钱了。但是2019年的平衡市还是有点变化的，2019年在7月份会是一个低点，它整体上是一个圆弧底，见底之后还有一个长时间的筑底，它虽然是筑底，涨得非常慢，但是它只要走两三个月，你马上就能发现它是牛市。牛市和熊市的形态是不一样的，牛市的形态是峰往右偏的，涨得虽然非常慢，但是涨的时间长、跌的时间短。熊市正好是相反的，熊市是跌的时间长、涨的时间短，所以熊市的形态峰是左偏的，它反弹的时候非常快，反弹时间很短，跌的时候跌得很慢，所以它是每一次反弹下跌，峰都是左偏的，很容易辨别。从经济的角度，从形态的角度，从市场结构的角度，从风格的角度，都是非常有规律的。因此做股票投资的第一个要点是顺周期。
第二个要点是顺风格。你如果顺着风格，一轮牛市你可能能挣5倍、10倍，你没顺风格，可能一轮牛市你只挣到1倍甚至更少。下一轮牛市的风格是价值风格。很多人都对成长股特别期待，觉得经济要转型，是不是就要高科技，要转型有关的股票，或者创业板跌得那么多了，下一轮就是创业板、小股票，实际上并不是，下一轮的牛市仍然是价值股。风格是大宗商品周期决定的，不是你说要转型，转型的股票就强，跟这个没什么关系，不是领导看好什么就是什么。比如说在2010年的时候，市场认为蓝筹股有罕见的投资价值，认为蓝筹股非常好，低估了，有价值、有竞争力，结果蓝筹股就是跌，小盘股就是强，因为那时候是大宗商品下跌的周期，一直跌到2015年12月份。大宗商品是下跌的时候，你怎么说蓝筹股有投资价值，但是它的风格就是在成长股，现在大宗商品是在扩张期，从2015年12月份一直到2022年3月份，大宗商品都在扩张期，所以这几年都是价值风格，跌的时候价值股跌得少，从2015年5月份到2021年11月份，大宗商品的高点是在2022年3月份，但是股票风格拐点会领先大宗商品周期拐点几个月，股票市场比大宗商品市场平均领先5个月左右，所以从2015年5月份一直到2021年11月份都是价值风格，跌的时候大盘股跌的少，涨的时候大盘股涨得多，2019-2021年牛市的时候又是大盘股涨得多。一个风格周期里面包含两个基钦周期扩张期，第一个扩张期顺风格的股票，是小行情，第二个扩张期顺风格的股票是大牛市。比如说上一轮是2007年的11月份到2015年5月份，是成长风格，第一个扩张期对应的第一波是成长股的小牛市，是从2008年11月到2010年12月份，成长股平均翻了两番，但是对成长股来说只是一波小行情，因为下一个扩张期是2012年12月到2015年6月份，成长股平均涨了7倍，是大行情。你可以理解成第一波是建仓的行情，它仅仅只是建仓，第二波真的是大幅创历史新高，一马平川，没有任何套牢盘。假设下一轮的牛市是成长股的大行情，它能够一马平川，能够创历史新高吗？这一轮创业板平均跌了75%以上，所以到下一轮牛市的时候，创业板这些小股票涨到哪里都是套牢盘，筹码全跌散了，相反大盘股、蓝筹股从2016年1月份到2018年1月份，这一波涨了70%，上证50涨了70%，它代表的都是大盘股，是价值股的代表，当然标准的价值股是大市值、高ROE、低估值，这是标准的价值股。标准的成长股是小市值、轻资产、高毛利。你只要知道了这个风格，你就买顺风格的股票，一般表现都会比较好。
下一轮牛市，成长股上涨的时候是层层都是套牢盘，所以它很难涨，价值股不一样，比如说银行指数，2016年1月份到2018年1月份它创了历史新高，再继续回调，它跌得少，高点比2016年1月份还要高，再起来，它如果是牛市的话，很快就创历史新高了，再涨也没任何套牢盘，一马平川，就跟2012-2015年成长风格中创业板指数一样，没有套牢盘，上涨很轻松。成长风格价值风格都类似，第一次基钦周期扩张期顺风格股票是小行情，第二次扩张期顺风格股票是大行情。这是对未来两年的股票市场的看法，2019年总体上上证指数全年还是跌的，不要期待明年有大行情，但是明年是筑底，它是一个大行情的底部，但不是大牛市。所以你要说建仓，明年有很好的机会。但是你希望明年有多大的收获是没有的，它全年还是跌的，2020、2021年这两年的收成是非常好的，2022年是非常差的，因为大牛市后面接着都是大熊市。所以2022年是不好的，2022年不光股票不好，房地产也不好，大宗商品也不好。但下一轮牛市实际上是基钦周期、朱格拉周期、库兹涅茨周期、康德拉季耶夫周期等四种经济周期全在扩张期，所以下一轮是大牛市，2019年到2021年它是基钦周期、朱格拉周期、库兹涅佐周期、康波周期全在往上，关于这几个周期的划分在《笑傲投资》微信公众号里面都有。下一轮的牛市它是几个周期共振，所以情况非常好，这种牛市十几年一次，所以不能错过，要想赚大钱这轮大牛市不能错过。其次你要抓住主流的风格。同时你还要逃顶，一般投资者是牛市挣了钱，熊市又亏回去了。我刚才讲了，你要赚钱，第一个是股票市场，第二个是房地产市场，房地产市场是2019年9月份到2021年12月份是一个扩张期，房地产的周期比较长，它的大周期是从2012年一直到2025年，中国房地产市场总体都是在扩张期里面，但是在库兹涅茨周期内部，房地产还跟随基钦周期波动，这次跟着基钦周期对应的低点是2019年9月份，高点是2022年12月份，所以到2022年房地产也会跌，2019年9月份到2022年12月份，全国房地产平均再涨60%，创历史新高，实际上涨得不多，但是房地产的市值大，而且还有杠杆，赚也赚得很多，踏空了会非常难受，所以虽然只涨60%，老百姓(603883,股吧)就觉得涨了很多，怎么房价又涨了这么多，房子又买不起了，实际上这种上涨是非常正常的。房地产有没有泡沫，你要看房地产总市值比GDP的比值，不是看房价收入比，不是看租金收益率，不是看有多少房子空置。很多人看供求，说房子供给过剩了，实际上这些都不重要，价格不是供求决定的，供求决定价格，这是经济学教材上写的，供求规律在经济学中的地位类似欧氏几何中的公理，都实际上供求决定价格是错的，供求只是在短期在局部对价格有冲击，长期的价格是由整个经济体系决定的，普通商品的价格长期是由成本决定的，劳动力的价格、房地产的价格、股票股权的价格长期是跟着民义GDP走的，所以价格不是供求决定的，供求只是短期局部对价格有一个冲击。房地产价格一轮上涨60%，到2022年回调20%，所以总体来看涨60%，再回调20%，连起来看，一个基钦周期，3.6年，只涨了20%多，这是非常正常的，名义GDP在三年时间都要涨30%多，房地产的价格长期是跟着名义GDP走的，它大概比名义GDP涨的速度要低100多BP。所以是很正常的，一个基钦周期扩张期涨60%，收缩期再回调20%，这种涨幅是没有泡沫的，所以你如果是刚需的话，2019年9月份之前还得买房，如果是投资买房的话，是不划算的，因为股票市场下一轮牛市正常是翻两番，你如果买证券股，它比上证指数要多翻一番，如果指数从1到4翻两番的话，券商股都会从1到8。你要买房子赚60%，不如买一个券商股，从2019年7月5号，你就买一个券商股，买到2021年11月1号把它全抛掉，你可能至少赚5倍以上，正常10倍的收益，所以你要投资的话，买房子就没必要，但是你如果是刚需，你老是想着房子要崩盘，中国房地产要崩溃，你想抄底，那你抄不了这个底，它不会崩溃，它跌不了多少，它就是正常的一个调整。房地产总体上是跟着经济在上涨的，而只有股票和房地产能赚大钱，这两个市场只要有机会的时候，还得要抓住，下一轮主要是股票要抓住，股票里面最看好的是券商股，券商里面有两类可以买，一类是基本面比较好的，还有一类券商是市值小，绝对价格低的，这一类的弹性大，到牛市一来，它会消灭券商10元股、15元股、20元股，如果你单价2块钱买一个小券商，牛市末期20块钱以下的券商都没有了，你肯定就赚10倍，牛市就是这样的，只要一轮大牛市一来，都会消灭三元股、四元股、五元股，当然在券商板块里面，10元股以下的消灭掉，15元股以下的消灭掉。散户不懂那么多，你跟他讲太多的理论他也不懂，他反正就是看这个价格低他就买。当然如果盘子太大了，它也不一定炒得动，但是如果你的盘子又不大，绝对价格又低，一般一轮牛市里面都有一个比较疯狂的阶段消灭这个低价股，所以券商里面就是两类，要么基本面好，要么市值不大，绝对价格低，这两类都会表现不错。
下一轮基钦周期扩张期主要的机会就在这里。
再花两三分钟讲讲其他大类资产。一个是债券，债券是2019年7月份到2021年11月份左右表现不太好，只要股市一起来，债券就不行。所以做债券2019年7月份仓位和久期要降下来，宏观经济起来，股票市场大牛市一来，后面CPI都会起来，现在CPI是往下走的。债券这几个月还可以，到明年7月份以后就不行了。
收藏品是跟着股票走的，这几年股票是熊市，收藏品也不行，但是下一轮牛市起来之后，收藏品也会火爆，所以如果你有收藏品你想出手的话，现在不是一个好时机，到2021年第四季度卖出收藏品，那时候价格会比较高。
大宗商品在2019年12月份到2022年3月份是扩张期，现在是横盘调整，现在大宗商品没有趋势性的机会，不是大熊市，也不是牛市，它就是一个箱体，到2019年12月份之后，大宗商品会开始一轮新的牛市。
如果做PE，牛市来了会日子比较好过，它是跟股票市场密切相关的，尤其是跟成长股风格的牛市非常相关。所以2019年到2021年，这一轮牛市起来之后，做PE的日子会好一些，但是真正PE的春天是下一轮成长股风格的牛市，那是2023年到2029年上半年，那时候做PE的日子会越来越好过。
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